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由于好意思伊不对一经较大，短期内较难达成契约，不甩掉霍尔木兹海峡更万古期阻滞致使毒害升级，重新推高好意思元指数。另一个紧要变数是，将来交易顺差与增值预期的正反馈能否持续。要是交易顺差下降，可能从外汇供乞降市集预期两个渠谈影响将来东谈主民币汇率走势。
注：本文发表于《第一财经日报》2026年4月27日。
2月底好意思以伊军事毒害引爆中东战争，导致国际动力价钱飙升，遭殃世界经济增长，加重环球金融摇荡。3月份，受益于市集避险情感上升和环球流动性紧缩，好意思元指数反弹，主要非好意思货币对好意思元汇率纷繁贬值，但东谈主民币对好意思元汇率（如非专指，本文均指东谈主民币对好意思元双边汇率）保握了稳中趋升的走势。参预4月份，跟着中东花样减轻，好意思元指数冲高回落，东谈主民币汇率进一步增值。为何东谈主民币汇率或者逆势走强？下一步东谈主民币汇率将往那儿去？本文拟就此进行探讨。
交易顺差与增值预期的正反馈
本次中东战争爆发后，好意思元指数一度最多增值2.93%。收尾4月24日（均指当地时间，下同），在国际货币基金组织（IMF）清楚币种组成的七种非好意思主要储备货币中，欧元、英镑、加元、澳大利亚元对好意思元汇率最多分辩着落3.38%、2.23%、2.16%、3.67%，传统避险货币——日元和瑞郎汇率最多分辩着落2.61%和3.90%；境内东谈主民币汇率中间价对好意思元稳中趋升，最多上升0.94%，境内东谈主民币即期汇率（即境内银行间外汇市集下昼四点半成交价，下同）最多着落0.90%。4月份，好意思元指数颤动回落，到4月24日涨幅敛迹至0.90%。同期，欧元、加元、日元、瑞郎汇率跌幅分辩降至0.82%、0.18%、2.05%、1.99%，英镑、澳元汇率分辩由跌转升0.34%、0.51%，东谈主民币汇率中间价和境内即期汇率对好意思元分辩增值0.81%、0.32%（见图1）。
由于对动力入口尤其是中东地区动力入口的依赖度较高，动力危境令亚洲货币多数承压。收尾4月24日，中国新台币、新加坡元、韩国元、印尼盾、泰铢、菲律宾比索、印度卢比对好意思元最多分辩着落2.22%、2.02%、5.91%、3.06%、5.88%、5.25%、3.91%。到4月24日，跟着好意思元指数见顶回落，前述七种亚洲货币汇率跌幅分辩敛迹至0.12%、0.86%、3.12%、2.89%、4.38%、4.81%、3.54%，东谈主民币在亚洲货币中可谓一骑绝尘（见图2）。
由于东谈主民币对好意思元双边汇率基本厚实，同期万得预估东谈主民币汇率指数最多上升2.24%，到4月24日累计上升1.50%。这反应外汇市集订价此次动力危境对中国詈骂对称性冲击。因为中国动力浮滥结构中油气占比较低，且油气入口依存度及对中东油气的依赖进度远低于欧亚经济体。同期，与西洋等发达经济体靠近的通胀上行压力不同，连年来中国主要靠近有用需求不足、物价低位初始的挑战。这意味着中东战事对中国经济的径直影响相对有限。
由于银行代客结售汇中货品交易占比近七成，而银行间市集即期、远期和期权等参与汇率形成和价钱发现的东谈主民币外币来去又是客盘驱动，是以，中海外汇市集是货品交易主导。在此布景下，固然交易顺差并不料味着东谈主民币势必增值，但增值环境下，容易形成交易顺差与增值预期的自我强化、自我竣事。
3月份的22个来去日中，有18个来去日境内即期汇率相对当日中间价均在偏增值地点，月均偏离幅度为-0.11%，运动四个月月均偏离为负值。当月，银行即远期（含期权）结售汇（下称“银行结售汇”）顺差216亿好意思元，环比下降411亿好意思元，减少65.6%。其中，银行代客结售汇顺差下降197亿好意思元，孝顺了银行结售汇顺差总降幅的48.0%；银行代客远期净结汇累计未到期额变动减少140亿好意思元，孝顺了34.0%；银行自己结售汇逆差环比下降71亿好意思元，孝顺了17.3%；未到期期权Delta敞口变动减少3亿好意思元，孝顺了0.7%。
进一步分析妇女馒头高清泬20P，银行代客远期净结汇累计未到期额的变动，主要反应了3月2日讲求将远期购汇外汇风险准备金率从20%降至0，同期银行代客远期付汇套保比例（即银行代客远期购汇签约额/银行涉外外币支拨额）环比跳升7.0个百分点的影响。而交易顺差与增值预期的正反馈，则成为平滑银行代客结售汇顺差环比下降的主要力量。
从银行代客结售汇差额环比变动的面目组成看，3月，货品交易结售汇顺差微降0.49亿好意思元，仅孝顺了银行代客结售汇顺差总降幅的0.2%。当月，伦理片电影3个月出动平均（下同）货品交易收入结汇率为53.7%，环比回落1.1个百分点，但较2023年7月至2025年2月（银行结售汇握续逆差时刻）均值杰出3.6个百分点，支付购汇率为43.4%，环比上升0.4个百分点，但较握续逆差时刻的均值低了7.0个百分点，露馅总体上企业交易项下结汇意愿增强、购汇动机减弱；货品交易结售汇顺差相等于海关相差口顺差的74.2%，环比回落1.5个百分点，但较握续逆差时刻的均值杰出45.4个百分点（见图3）。
交易顺差波动或加多汇率变数
如前所述，好意思以伊毒害初期，在央行下调远期售汇业务外汇风险准备金率和好意思元指数止跌反弹的布景下，境内即期东谈主民币汇率冲高回落，到3月9日低至6.9183比1，3月26~31日运动四个来去日跌破6.90比1。参预4月份以来，跟着中东花样减轻，好意思元指数颤动走低，东谈主民币即期汇率也重新走强，到4月24日最高升至6.8164比1，创2023年2月13日以来的新高。4月初至24日，取当然对数，滞后1个来去日的东谈主民币汇率中间价与好意思元指数为强正联系0.887，3月份二者为基本不联系的0.001。但是，由于好意思伊不对一经较大，短期内较难达成契约，不甩掉霍尔木兹海峡更万古期阻滞致使毒害升级，重新推高好意思元指数。
另一个紧要变数是，将来交易顺差与增值预期的正反馈能否持续。市集的领路逻辑是：中邦交易顺差扩大→东谈主民币汇率低估→东谈主民币汇率增值（重估）。2025年，中国海关东谈主民币口径（下同）的货品交易顺差在上年同比增长20.7%的基础上，进一步增长19.4%，竣事年度“两连涨”。原来市集觉得中国出口保握韧性，交易顺差进一步扩大，日韩综合在线观看东谈主民币增值将成为2026年高敬佩的来去。不外，始料不足的是，2026年一季度，中国出口同比增长11.9%，但入口增长19.6%，远快于出口，货品交易累计顺差由前2个月同比增长23.4%转为下降4.7%（见图4）。由于3月份及一季度的海关相差口数据是4月14日公布，3月份外汇市集应尚不决价这一不测。
尽管一季度出口增速慢于入口，有春节假期错位和上年同期抢出口高基数的影响，但以下身分或推动全年交易顺差趋于敛迹。
最初，扩大内需计谋握续显效。一季度，促浮滥计谋重复春节超长假期，浮滥品入口增长5.4%，其中衣服鞋帽、食物烟酒、化妆品分辩增长8.7%、8.0%和4.9%；制造业对中间品需求强盛，动力产物、金属矿砂入口量规画增长9.4%，纺织原料、电脑零部件、电子元件入口值分辩增长39.3%、45.3%、37.9%。同期，东谈主工智能、数据中心等规模竟然立全面提速，带动对芯片、存储开荒、就业器及半导体开荒等关节零部件的入口需求。当季，集成电路入口额在数目增长和价钱上升的共同作用下，增长41.4%。
其次，扩猛入口计谋握续发力。2006年底中央经济使命会议就作念出了中国国际收支主要矛盾已从外汇缺少转为交易顺差过大、外汇储备增长过快的紧迫判断，将保握国际收支平衡当作宏不雅调控的主要磋商。2026年政府使命叙述冷漠要“积极扩猛入口，鞭策交易平衡发展”。近来，中国积极扩大自主敞开、单边敞开，交易便利化水平握住晋升，扩猛入口环境更好、轨制更优、条件更足。
再次，中东战事遭殃环球交易。日前，世界交易组织（WTO）指出，在不琢磨动力价钱冲击的基准情状下，预测环球商品交易量增速将从2025年的4.6%放缓至2026年的1.9%；若油气价钱在2026年全年保管高位初始，则进一步下调0.5个百分点至1.4%。在动力价钱握续高企的情状下，对中东动力依赖度较高的欧洲、亚洲2026年入口量增速分辩由上年的2.1%、6.0%降至0.3%、2.6%，与不琢磨动力价钱冲击的基准预测比较，分辩下调1.0和0.7个百分点。欧洲和亚洲规画占到中国出口总和的七成傍边，环球交易放缓将对中国酿成非对称性冲击。中东战事拖延越长，环球交易向不利情状发展的概率越大。
第四，经贸摩擦隐忧如鲠在喉。2月20日，由于关税计谋被裁定违宪，好意思方取消了对中国各10%的平等关税和芬太尼关税，代之以10%的122条件临时关税。但是，一季度中国对好意思出口同比仍下降18.3%，基本握平于上年全年对好意思出口19.5%的降幅，且与同期寰宇两位数的出口增速形成深广反差。鉴于好意思国政府仍在积极谋求以301和232关税替代平等关税，且于3月11日和12日运动发起了两起包括中国在内的301走访，需警惕好意思国对自中国入口商品加征关税。2025年，中国对好意思出口萎缩近两成、全体出口录得正增长，但占环球出口市集份额下降0.23个百分点。
临了，交易条件恶化敛迹顺差。中东战争导致动力价钱飙升，加大输入性通胀压力，推动3月份中国工业坐褥者出厂价钱指数（PPI）同比由负转正，一季度浮滥者价钱指数（CPI）、中枢CPI和国内坐褥总值（GDP）平减指数同比变动也趋于改善。但是，中东花样摇荡将恶化环球经济和交易增永恒景，加重中国供强需弱的矛盾。在内贸规模或施展为阻止PPI通胀向CPI的传导，在外贸规模则施展为出口价钱指数上升不足入口价钱指数。后者将导致中邦交易条件进一步恶化，意味着中国要用更多的出口置换等量的入口，同期也意味着交易顺差进一步下降。2026年1、2月份，中邦交易条件指数分辩为81.10和85.57，处于连年来的低位（见图5）。一季度，中国入口增速加速，交易顺差下降，就与制品油、铜矿砂等国际大量商品价钱显豁上升，且加价效应向卑鄙传导，塑料橡胶、集成电路等产物入口成本上升接洽。
入口高增长、交易顺差下降，有助于展现中国从“世界工场”向“世界市集”更始的敞开姿态，以及促进经济再平衡的积极戮力，为环球经贸发展注入厚实性和笃定性。但是，交易顺差下降也可能从外汇供乞降市集预期两个渠谈影响将来东谈主民币汇率走势。
从外汇供求关系看，2025年3月至2026年3月，银行结售汇运动13个月顺差，累计顺差5974亿好意思元，其中银行代客货品交易结售汇累计顺差6867亿好意思元，相等于同期海关相差口顺差的53.6%，孝顺了银行结售汇顺差的115.0%。要是交易顺差下降，将影响货品交易结售汇顺差对冲成本外流压力的才智。
从市集汇率预期看，交易顺差下降对东谈主民币汇率的影响存在多重平衡。一方面，若市集解读交易顺差下降是因为内需强盛，中国经济转型告捷，东谈主民币汇率有可能获取进一步的撑握。另一方面，若交易顺差降幅进一步扩大，或将令外需对中国经济增长的拉动作用进一步减弱致使转为遭殃。此种情形下，东谈主民币汇率或重新承压。一季度，外需对经济增长拉动作用环比回落0.63个百分点，浮滥和投资规画拉动经济增长4.24个百分点，环比上升1.14个百分点，但后者较4.5%仍有0.26个百分点的负缺口。
著述仅当作学术沟通，不代表中国银行态度
作家系中银证券环球首席经济学家：管涛
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